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拉斯赌场的玩法 - 银河期货:非标收缩边际放缓 国债期货短期偏弱

2020-01-07 11:41:20 浏览次数:3080
  

拉斯赌场的玩法 - 银河期货:非标收缩边际放缓 国债期货短期偏弱

拉斯赌场的玩法,一、综述

宏观经济数据追踪:消费虚高出口难料,制造业仍苦苦支撑

物价数据追踪:食品带动CPI反弹,核心CPI仍不足2%

宏观金融数据追踪:非标收缩或将缓和,国债配置遭遇挤压

资金成本追踪:货币政策中性偏松,重新确认央行态度

国外债市追踪:中美利差收窄到64BP,货币政策宽松有限度

中国央行发布进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知,主旨在于增加规则弹性,确保业务“平稳过渡”,对于债市抛压有缓和作用,另外,在今年紧信用的背景下,通知还对于萎缩剧烈的非标给予了一定程度的支持,比如允许公募有限度地投资非标、对半年以上的定开产品允许采用摊余成本法估值、允许续发老产品对接未到期资产,不过细究细节的话会发现还是存在期限匹配、信息披露等监管要求,对于非标的放松或许不如市场预期的那么松,但宽信用趋势会一定程度上分流利率债配置资金,结合央行窗口指导银行放贷的传闻,预计国债期货走势短期整体偏弱,近期国债期货价格均衡点需要让市场重新摸索出来,对于国债期货的操作可以稍微缓一缓。长期来看,7月份新增人贷款大概率继续维持同比增长,但是商业银行阳奉阴违将未贴现银行承兑汇票强行贴现入表依然将是主线,财政不减税央行货币政策不可能精准落地,只会催生越来越大的泡沫,资本市场过去几年已经经历过一轮“泡沫轮动”了,另外,非标收缩只可能边际放松,今年收非标依然是央行工作的主线,非标收缩的工作远远没有结束,再加上宏观经济数据预计将出现持续性地下滑、央行为了配合宽信用以及降低宏观经济数据滑坡速率而将上半年中性的货币政策调整为中性偏松的货币政策(资金成本追踪中有详细解释),国债期货长期慢牛行情不变。

二、宏观经济数据追踪:消费虚高出口难料,制造业仍苦苦支撑

6月份,我国出口2167.40亿美元,同比增长11.30%,前值12.60%;进口1751.30亿美元,同比增长14.10%,前值26.00%,贸易顺差416.10亿美元,前值249.22亿美元。出口数据超出预期,此前如此估计主要是因为PMI新出口订单指数和CCFI出口运价指数短期偏暖,不过这并不意味着未来出口不受贸易战影响,因为CCFI出口运价指数是短期数据,PMI新出口订单指数波动也很大,依然预计未来出口受阻。

1-6月份,全国固定资产投资增速6%,比1-5月下降0.1个百分点,预期增长6.11%。其中,1-6月房地产开发投资同比增长9.7%,比1-5月下降0.5个百分点;1-6月基础设施建设投资据我们测算同比增长3.31%,比1-5月下降1.71个百分点;1-6月制造业投资同比增长6.8%,比1-5月上升1.6个百分点。投资数据依然只能靠制造业投资维持,电力投资大幅负增长之后,统计局将其从基建投资中剔除,美化了基建投资增速,而据我们测算,基建投资增速已经下滑10个百分点以上并且下滑趋势依然存在,房地产投资增速虽然依然强,但房地产企业融资渠道逐个被打掉,已经自顾不暇,后续增速会进一步下滑。

6月份,社会消费品零售同比增长9%,预期增长8.94%,前值增长8.5%。消费数据虽然上升,但从细项看我们始终充满了疑惑,消费数据的最大头汽车消费增速明明是负值,与之对应的石油及制品增速虽然表现好一些,但依然是负值,实在不知道消费增速回升的动力来自何处。

6月份,规模以上工业增加值同比实际增长6%,预期增长6.49%,前值增长6.8%。出口增速虽然超出预期,但出口交货值数据却偏弱,以发电量、粗钢产量和水泥产量为代表的内需虽然有所下滑,但总体并不难看,因此导致工业增加值大幅下滑的其实主要是出口数据,虽然本期出口并不弱,但未来转弱迹象明显,因此虽然本期出口拉低工业增加值不好理解,但未来工业增加值受出口牵连的概率依然很大。

6月份,中国制造业采购经理指数(PMI)为51.5%,比5月份下降0.4个百分点。其中生产指数为53.6%,比5月份下降0.5个百分点;新订单指数为53.2%,比5月份下降0.6个百分点;新出口订单指数为49.8%,比5月份下降0.4个百分点;原材料库存指数为48.8%,比5月份下降0.8百分点;产成品库存指数为46.3%,比5月份上升0.2个百分点;采购量指数为52.8%,比5月份下降0.2个百分点。虽然6月份制造业PMI略弱于预期,但是制造业整体依然不错,特别是现阶段的生产和销售表现还不错,最大的劣势出现在出口订单领域,可能拉低未来出口增速,贸易战对于数据的影响总是存在的,当然6月份出口增速目前看暂时问题不大,实际影响可能会在7月份暴露。

图1:工业增加值(当月同比)增长6%

图2:内需虽有下滑,但绝对值并不差,外需才是最大风险

图3:固定资产投资完成额(累计同比)增长6%

图4:基建大幅下滑,统计局不再公布,需要自己计算

图5:房地产销售和开工仍可维持一定增速

图6:商品房待售面积显示去库存速度还可以

图7:社会消费品零售总额(当月同比)增长9%

图8:制造业目前是支撑经济的唯一选项

三、物价数据追踪:食品带动CPI反弹,核心CPI仍不足2%

2018年6月份,CPI同比增长1.9%,比上月上升0.1个百分点,环比增长-0.1%。其中,CPI食品价格同比增长0.3%,环比增长-0.8%;CPI非食品价格同比增长2.2%,环比增长0.1%。不包括食品和能源(核心CPI)同比增长1.9%,环比增长0.1%。

2018年6月份,PPI环比上升0.4%,同比上涨4.1%。

猪肉价格环比弱势反弹,鲜菜价格环比跌幅收窄,导致CPI食品价格环比跌幅收窄,不过CPI同比增速升至1.9%依然是四舍五入和统计平滑的原因,据我们实际测算CPI目前增速只有1.7%,CPI依然不振,只不过猪肉价格掉头向上为未来CPI的上升提供可能性,市场对于物价没有那么悲观而已,物价今年不太可能成为限制货币政策宽松的因素。

图9:CPI数据依然相当疲软

图10:核心CPI仍不足2%

图11:生猪存栏继续回落,不过和猪肉价格相关性存疑

图12:PPI环比有所反弹

四、宏观金融数据追踪:非标收缩或将缓和,国债配置遭遇挤压

2018年6月份新增人民币贷款16742.16亿元,比上月增加5345.97亿元,比去年同期增加2267.80亿元(2015年由于统计口径问题,非银行业金融机构被纳入金融机构新增人民币贷款统计口径中,如果按照新口径,2018年6月份新增人民币贷款18400亿元,但是此数据在银行融出资金给证金救市期间与社会融资规模中的新增人民币贷款有明显出入,我们未来仍使用老的统计口径对外公布新增人民币贷款,以求与社会融资规模相一致)。在央行窗口指导下,商业银行阳奉阴违地执行着增加向企业放款的任务,本期新增人民币贷款的确表现亮眼,但基本都是短期贷款和票据融资贡献,其中票据融资也是将未贴现银行承兑汇票强行贴现入表导致,“搬家”完成任务的行为透支了表外融资,另外居民中长期贷款贡献也不小,但企业中长期贷款不管是同比还是环比均负增长,近期有消息指央行窗口指导银行放贷,7月份新增人贷款大概率继续维持同比增长,但是商业银行阳奉阴违将未贴现银行承兑汇票强行贴现入表依然将是主线,财政不减税央行货币政策不可能精准落地,只会催生越来越大的泡沫,资本市场过去几年已经经历过一轮“泡沫轮动”了。

2018年6月份社会融资规模增量为11800亿元,比上月增加7608.21亿元,比去年同期减少5917.64亿元。社融大幅低于新增人民币贷款,信托融资受监管压制完全符合预期,同时前面提到银行为了完成认为将未贴现银行承兑汇票强行贴现入表,导致未贴现银行承兑汇票大幅减少。综合来看,社融能比新增人民币贷款更好地反应市场融资的供需关系情况,信贷数据实际大幅低于预期,央行释放的货币无法真正形成信贷,继续滞留在金融系统内部。不过近期从中国央行发布的进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知看,央行的主旨在于增加规则弹性,确保业务“平稳过渡”,对于萎缩剧烈的非标给予了一定程度的支持,比如允许公募有限度地投资非标、对半年以上的定开产品允许采用摊余成本法估值、允许续发老产品对接未到期资产,不过细究细节的话会发现还是存在期限匹配、信息披露等监管要求,对于非标的放松或许不如市场预期的那么松,可是只要央行存在给予非标活路的意识,后续在实操中就存在进一步放松限制的可能性,预计非标收缩速度一定程度上会缓和,主要原因在于近期信用风险频发叠加经济缺乏动力。

6月末,广义货币(M2)余额177.02万亿元,同比增长8%,比上月下滑0.3个百分点,较去年同期下滑1.1个百分点。央行向银行进行公开市场操作投放货币6264亿元,财政存款又投放了5352亿元流动性,6月末基础货币异常宽松,7月5日央行又通过定向降准置换了部分公开市场投放,可以说央行6月以来对于保持短期流动性可谓不遗余力。

6月末,央行口径外汇占款余额21.52万亿元人民币,较5月末上升76.08亿元人民币,加上2778亿元左右的贸易顺差,6月份资本项下净流出2700亿元左右。中美利差虽然收窄严重,但前期人民币升值非常明显,已经为未来可能出现的贬值打下了很高的安全垫,中国央行完全不需要看美联储的脸色调整国内货币政策,国内货币政策具有相当的独立性,但是长期来看人民币贬值预期不变。

图13:M2同比增长8%

图14:中美利差收窄明显,人民币汇率补跌

图15:货币当局外汇占款小幅增长

图16:6月财政存款回笼了5352亿资金

五、资金成本追踪:货币政策中性偏松,重新确认央行态度

1个月期、3个月期和6个月期同业存单发行利率比上季度同期要高出-51BP、-42BP和-14BP,较上周的-30BP、-56BP和-41BP有所上升,但主要是由于最近三个月本身短期利率水平就比较低的原因,如果和半年前比1个月期同业存单发行利率已经下行了170BP。从利率走廊的角度看,一天期银行间质押式回购加权利率为2.3554%,继续低于利率走廊中枢(2.55%的7天逆回购利率),前期因为缴税高峰扰动,1天期银行间质押式回购加权利率短暂回到利率走廊中枢上方,但目前中性偏松货币政策重新得到确认。

图17:央行公开市场操作

图18:银行间质押式回购利率

图19:Shibor利率

图20:同业存单发行利率

六、国外债市追踪:中美利差收窄到64BP,货币政策宽松有限度

本周美债收益率震荡,整体依然缺乏推动行情单边发展的动力,目前长期美债收益率已经钝化,短期美债收益率仍然在随着市场预期的变动发生变化。

目前中美利差略微收窄到64BP左右,由于前期人民币持续升值,已经打出相当大的安全垫,因此海外债市动向今年几乎不会影响国内货币政策,中国央行完全不需要看美联储的脸色调整国内货币政策,国内货币政策具备相当强的独立性。不过近期人民币贬值加速,国内货币政策宽松是有限度的。

图21:美债收益率周度变动

图22:美债收益率月度变动

图23:中美利差周度变化

图24:中美利差和汇率对比

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